作者：南京卓远 王嵘嵘

城投公司自设立以来，在中国的城市基础设施建设和公共服务项目中扮演着重要角色。它们的投融资活动不仅关系到地方经济的发展，还影响着整个国家的城市化进程。当前正值“十五五”规划筹备谋划的阶段，城投公司面临着投融资政策变动、资本市场深化改革的新形势，为推进城投公司长期高质量发展，“十五五”时期更好地服务城市建设、产业发展，需理清投融资趋势，明确战略方向，着力提升企业核心竞争力，本文将针对性的进行研判分析，提出城投公司战略布局的三大策略，探讨城投公司未来发展规划。

2024年7月15日至18日，党的二十届三中全会顺利召开，通过《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》（以下简称《决定》），《决定》释放深化改革信号，要深化财税体制改革，金融提出 “完善政府债务管理制度，建立全口径地方债务监测监管体系和防范化解隐性债务风险长效机制，加快地方融资平台改革转型”。年中政治局会议提出要“创造条件加快化解地方融资平台债务风险”，134号文作延长35号文的化债期限至2027年6月，这些政策信号的释放，引领地方融资平台类公司城投公司发展方向：一方面，强调对于地方债务的全方位严格管理，另一方面，也引导地方寻求多元化的化债路径；对于地方融资平台，按照《决定》要求，其不会消失，寻求改革转型路径、拓展市场化经营业务、深度参与社会经济发展将成为其未来的长效持续发展方向。

（一）投融资政策环境

中央及地方财权事权存在不匹配问题，财税体制改革将深入推进。截至2023年末，地方财政收入占比为54.1%，对应的财政支出占比高达86.1%，表明地方财政收支不平衡，整体上，中央地方事权和财权不匹配问题较为突出。根据二十届三中全会会议决定，将深化财税体制改革，未来将适当加强中央事权、提高中央财政支出比例，推进消费税征收环节后移并稳步下划地方，优化共享税分享比例以缓解地方政府财政压力。据评估判断，后续阶段，消费税收入或类似所得税、增值税，将由中央及地方共享。

“化存量、遏增量”成主基调，融资平台获得政策支持力度有所加大。过往作为地方投融资主体，城投公司承担了部分地方政府的隐性债务，其负债规模的扩大增加了政府的债务压力。为降低政府或有债务风险，政府对城投公司的融资活动进行更为严格的管控，一方面，推出“一揽子化债方案”，通过政府债券或是金融机构对这部分或有负债进行置换，7 月30 日，政治局会议强调完善和落实一揽子化债方案，首次提出“创造条件加快化解地方融资平台风险”，为地方融资平台创新化债方式提供可能。一方面，出台一系列严格的监管政策，约束城投公司的新增融资渠道，其中，35号文明确对国有企业的分类，仅一般国有企业可以新增融资；134号文作为补充文件，延长35号文的化债期限至2027年6月，同时提出城投公司退平台之后，地方政府对该主体要做至少1年的风险监测。结合二十届三中全会以及“134 号文”等政策文件来看，隐性债务化解政策环境获或将有所放松，后续地方及地方城投公司应合理利用各类资源、进一步丰富化债方式，稳妥推进金融支持化债，适度放松化债时间及债务种类限制，加快推进融资平台改革与转型等。

特别国债“常态化”发行，中央财政向全面投资建设扩张。2024 年政府工作报告明确指出：为系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题，从2024年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，2024年先发行 1 万亿元”，资金用途从应对具体问题向全面投资建设转变。随着超长期特别国债的发行越来越普遍，城投公司为地方融资的职能再次被削弱，产业类国有企业及产业债的发行将成为城投公司转型发展的方向与资本市场关注的热点。

专项债投向领域向“平急两用”公共基础设施建设拓宽。7 月 28 日，国务院印发《深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划》（国发〔2024〕17 号），要求专项债券等资金支持符合条件的都市圈建设、保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造项目建设。下一个五年，作为参与城市建设与服务城市发展的主体，城投公司应紧抓政策支持机遇，通过参与区域新型城镇化重点项目建设，争取专项债资金支持，拓展融资渠道、盘活资产，实现负债结构优化，推进市场化转型发展。

（二）金融市场环境

2024年7月29日，金融监管总局召开学习贯彻三中全会精神暨2024年年中工作会议，会议提出，下半年的工作方向仍然是把防风险和强监管放在前两位（和过去一样），第三个任务是“全力支持经济社会发展”，这表示金融服务实体经济质效将持续提高；同日，中国证监会召开学习贯彻二十届三中全会精神暨年中工作会议，部署下半年重点工作，一是切实维护市场平稳运行、二是更大力度服务实体经济回升向好、三是推动股票发行注册制走深走实、四是培育高质量上市公司，将着力防范化解风险、提升监管执法效能放在了最后，释放出“重经济、促发展”的信号。其中，对于下一步金融监管工作，金融监管总局提出，稳妥有序推进房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险防控，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，防范地方政府债务风险仍为金融领域工作重点。随着资本市场市场化属性的增强，取得满足企业债、公司债等公开债券发行的企业资质将成为城投公司的稀缺资源，信用评级是企业进入债券市场的通行证，一方面，城投公司需通过加强内部管理、提高资产质量、优化债务结构等措施提升信用评级，获取公开债发行资质，另一方面，城投公司需寻求新的路径，如上市、混改、发行产业基金等股权融资方式，实现多元化融资。

资本市场制度逐步完善，股票和债券注册制改革全面落地。2023年2月1日，中国证监会就全面实行股票发行注册制涉及的《首次公开发行股票注册管理办法》等主要制度规则草案公开征求意见，标志着试点 4 年的股票发行注册制全面推行，据判断，全面注册制下， A股将进一步扩容，同时，新股的估值将进一步分化，好公司将得到资金追捧，资质平庸甚至基本面较差的企业会被边缘化，城投公司可对自身优势业务板块、优质子企业进行资源倾斜与重点培育，争取获得资本市场的认可；2023 年 6 月 20 日，证监会发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》，建立健全差异化发行人等制度，畅通违约债券出清渠道。全面落实股票和债券发行注册制，通过放管结合把选择权交给市场，加速形成“优胜劣汰”“有进有退”的资本市场生态。未来，城投公司的市场化经营运作能力、高质量发展能力、现代企业治理能力等因素将成为资本市场审视的重点。

城投债和产业债融资情况持续分化，产业债发行量大幅增长。城投债方面，受制于新增融资监管保持严格，2024年1-7月累计共发行2.46万亿元，同比下降14.6%，净融资-1679亿元，同比减少9560亿元，其中，AA级城投债已累计净融资流出2209亿元，AAA和AA+净融资小幅为正，但规模分别仅为去年同期的14.2%和9.7%；产业债方面，2024年1-7月发行量达到5.71万亿元，同比增长22.0%，净融资1.66万亿元，同比增加1.59万亿元，各评级同比均有所增加，其中，AAA级、AA+级和AA级产业债发行量同比分别增长23.7%、14.9%和4.4%（数据来源：wind，东方金诚）。从公开数据上看，高信用评级的企业、产业债受到市场的认可，提升企业整体信用评级、推进企业产业化转型、在企业内部实施矩阵式评级（多家公司同时申请评级提升）将成为城投公司发展的重点。

REITs进入常态化发行阶段，申报行业范围获得拓展。2024年7月26日，国家发改委发布《关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目常态化发行的通知》（以下简称“1014号文”），并于2024 年8 月1 日起正式实施，标志着我国公募REITs迈入常态化发行新阶段，截至2024年7月底，我国公募REITs共有40只上市产品，市值共1143.3亿元。根据“1014号文”，申报行业范围拓至12大类，同时部分大类中新增细分项目，如新增能源基础设施中的储能设施、清洁低碳、灵活高效的燃煤发电（含热电联产煤电）项目，纳入储能设施及具备调峰调频能力的清洁火电。为提高基础设施REITS项目质量，政策要求基础设施项目需满足权属清晰无瑕疵，现金流持续、稳定，投资回报良好，现金流由市场化运营产生，不依赖第三方非经常性收入等条件；未来，城投公司可关注自身资产完整权属清晰、具经营收益的底层资产，通过吸引更专业的市场机构主导项目投资和运营，实现资产的有效盘活。

随着资本市场改革的持续深入，城投公司需探索构建多元化融资方式，可通过IPO上市、引入战略投资者进行子企业层面的混改、产业链上下游优势企业的投资并购、联合社会资本设立产业基金、股权合作与股权基金等方式实现权益融资，通过提升企业信用评级、推进市场化转型获取债券融资，通过筛选优质资产发行类REITS、Pre-REITS、公募REITS、ABS产品等，探索新型融资方式，未来，积极布局资本市场将成为城投公司“十五五”期间的重要方向。 

过去时期,城投公司不断经历转型升级，至今共经历四轮发展，即2008年之前的萌芽期、2008-2010年的爆发期、2011-2013年的监管期、2014年至今的转型期和2018年至今的化债期。当前，步入化债期，城投公司面临着较大规模的存量债务与较大的债务偿还压力。整体上，存在着存量债务规模较大、融资渠道相对单一筹资能力不足、业务经营属性弱自身造血能力不足等问题，为顺应新形势、新变化，城投公司应积极拓展市场化业务，提升自身造血能力，积极对接资本市场，拓展多元化融资渠道，强化现代企业经营管理，提升市场竞争能力，通过实施三大策略，在“十五五”时期更好的发挥服务城市建设、参与城市运营、带动区域发展的作用。

（一）积极拓展市场化业务，增强自身产业属性

一是推进产业结构调整。随着投融资形势的变化，城投公司战略方向从“重建设”向“重产业”方向转变，职能定位向服务城市高质量发展的产业引领主体方向转变。过去城投公司多承接政府基础设施建设项目职责，下一阶段，城投公司可以基础设施建设、土地整理与开发、公共服务等核心业务领域为基础，积极拓展市场化经营业务，围绕产业链开展产业投资，如建筑施工、商业房地产开发、资产租赁、园区运营、供应链贸易等，获取多元化经营性收入，同时，城投公司可积极挖掘数据类业务价值，通过数据资产入表改善企业资产负债结构，通过开发数据产品，获取数据交易收入，利用数据资产或数据产品进行融资，并借助数字技术赋能企业自身发展，如2024年1月，扬子国投率先完成首批3000户企业用水脱敏数据资产化入表工作，2024年2月，南方财经全媒体集团南财金融终端“资讯通”数据资产完成入表，并在此基础上更进一步，在广州数据交易所落地融资对接服务下，获得中国工商银行广东自由贸易试验区南沙分行授信500万元；进一步，城投公司可紧抓政策机遇，积极布局新质生产力业务，探索新的增长点，如布局人工智能、生物技术等战略性新兴产业和未来制造、未来能源等未来产业。

二是推进股权多元化。首先，地方城投公司可争取政府支持，通过整合资源、兼并重组等方式，实现区域国有资产的有效配置，提升整体经济效益，如重庆市经过一系列的并购重组，重庆高投、重庆水务、重庆建投相继退出，“八大投”目前已经变成了“五大投”，重庆多数平台的城投属性已经偏弱，在业务方面，重庆地产、重庆交投、重庆城投还涉及一定比例的基建业务，主要为土地整理和基础设施代建业务，其余主体已基本不涉及公益性业务。其次，地方国有企业可通过将成熟业务板块上市，实现集团经营性资产的盘活和提效，如北京城建集团分拆整合内部物业资产，创立京城佳业赴港上市，也通过混改的方式引入外部资本，包括央企、相关地市国有企业、及非公有制资本在内的各类社会资本，由其通过增资扩股、股份转让等方式成为城投公司或其子公司的股东，推进公司股权多元化的同时，借助外部资本的技术优势、人才优势等，实现企业自身技术创新能力的突破，培育增强公司核心竞争力，如杭氧集团子公司杭氧特气通过公开挂牌和增资扩股的方式引入战略投资者——杭州原芯企业管理咨询有限公司暨对外投资交易收购西亚特电子和万达气体,通过充分发挥协同效应，快速填补杭氧特气在TCS、DCS等电子化学气方面的空白，并且利用万达气体和西亚特电子现有客户的渠道优势，实现稀有气体产品在半导体领域的快速介入。

（二）积极对接资本市场，构建多元化融资渠道

一是制定融资规划。地方城投公司应深入研究国内外资本市场的最新政策、趋势和发展方向，分析同行业其他城投公司的成功案例，学习他们的经验和教训。根据公司的长期发展战略和短期资金需求，包括申请地方政府专项债资金以及其他财政性资金，通过政策性金融工具，或者通过银行、保险、信托等市场融资方式进行配套融资等，制定详细的融资计划，明确不同阶段的融资目标和融资方式的选择。

二是积极拓展融资工具。城投公司一般多以银行贷款为主进行融资，“十五五”时期，城投公司需积极开拓多元化的融资途径，减少对单一融资方式的依赖，提高资金获取的灵活性和稳定性。城投公司需强化自身市场经营能力的提升，推进公司资产与业务结构的优化，在子公司层面着力打造专业化的业务主体，借助专业机构的辅导，争取提升信用评级，获取资本市场的认可，成功发行债券，如公司债、企业债、中期票据，同时可根据国内国际标准发行绿色债券，申请ESG评级,争取发行绿色债券，如2024年8月27日，中国农业发展银行成功发行支持四川地区绿色产业发展主题绿色债券30亿元，发行期限为2年，发行利率为1.4553%，该募集资金将用于四川45个区域性重大绿色发展项目，项目覆盖绵阳、宜宾等16个地区，涵盖清洁能源建设、改善农村人居环境、水利建设、生态环境建设与保护等社会民生基础设施建设领域；进一步可探索新型融资方式，如以交通运输、能源、市政、生态环保、园区等具经营效益完整的优质资产为底层资产（具体可参照1014号文所列类别），推出资产支持证券（ABS）、基础设施领域不动产投资信托（REITs）等产品，如2024年1月12日，国泰君安城投宽庭保租房REIT产品成功上市，募资规模达30.50亿元，其基础设施项目是上海市杨浦区江湾社区项目和光华社区项目。我国基础设施规模庞大，但符合发行条件的基础设施项目相对少，城投公司可以关注REITs项目前期筹备培育环节，发行类REITs、Pre-REITs产品，加快盘活存量资产的速度。

三是加强合作伙伴关系。与商业银行、投资银行、资产管理公司等金融机构建立紧密的合作关系，开展银企合作项目，利用政策性贷款和商业贷款等多种融资方式；同时，加强与社会资本和其他城投公司的合作关系，实现强强联合，共同参与大型项目的开发和运营。

（三）强化现代企业管理，夯实经营发展基础

一是推进经营机制改革。国资监管层面，国资委、国资办、国资中心等监管管理部门应继续以“管资本”为主，理清政府与城投公司的关系及管理权限，以国有企业经营业绩考核、国有企业工资总额管控等为抓手，监督国有企业落实考核目标，保证国有资本保值增值，推进国有企业高质量发展；国有企业层面，需建立完善现代企业管理制度，完善法人治理结构，董事会决策中充分发挥外部董事在法律、财务、投资等方面的“外脑”支持作用；加强专业团队建设，引入和培养一批金融、产业、法律等方面的专业人才，提升企业投融资管理能力；实施市场化选聘机制，匹配适宜的薪酬策略，结合绩效考核的强化，激发企业经营活力。

二是强化投资全过程管理。国有企业需落实投资项目全生命周期管理机制，从制度上、流程上、执行上进行约束，规范投资项目事前事中事后“3个关键环节”管理，事前突出“管投向管计划”，加强对投资监管的刚性约束；事中突出“管进度管流程”，强化对企业投资的过程管控；事后突出“管评价管问效”，发挥对投资监管的协同效应。

三是强化风险合规管理。城投公司可借助大数据、人工智能、移动互联网、云计算、区块链等新技术，推动财务管理从信息化向数字化、智能化转型，实现财务管理系统与业务经营系统的融合，强化财务管控的同时，保证投融资活动的高效推进，实现资金使用的高效性和透明化。同时加强合规管理，确保所有的投融资活动符合最新的法律法规和监管要求，避免因违规操作带来的风险；建立健全的风险管理体系，加强对投资项目的风险评估，确保投资的安全性和回报率。

四是注重可持续发展。在“双碳”、环境权益等理念日益被人们接受、蓬勃发展的当下，城投公司需顺应大趋势，立足自身经营发展战略，在项目选择和执行过程中贯彻可持续发展理念，积极响应ESG（环境、社会和治理）投资标准，谋划绿色低碳项目与发展模式，如零碳文旅、绿色交通、电子档案等；在企业管理中引入均衡发展理念，不仅仅从财务指标上评价经济价值，还可以将承担社会责任作为长期战略规划的一部分，融入企业文化中，构建长效发展机制。

城投公司在“十五五”时期的发展中需要更加注重质量和效益，不断强化产业拓展能力、经营运作、综合管理能力，同时也要不断创新融资模式和投资策略，以适应不断变化的市场环境和政策导向。通过上述的战略思考和实践，城投公司能够在保障地方基础设施建设、引领地方产业升级的同时，实现自身的可持续高质量发展。